 Как и все российские производители удобрений, «Акрон» извлекает значительную выгоду за счет высоких мировых цен на удобрения и низкой стоимости ресурсов и рабочей силы в России. Вот чем «Акрон» не похож на большинство своих «коллег по цеху» – так это хорошей практикой корпоративного управления. Предприятие регулярно раскрывает необходимый объем финансовой информации, не использует трансфертное ценообразование, выплачивает существенную часть чистой прибыли в виде дивидендов и тратит колоссальные суммы на модернизацию оборудования. В общем, с рыночной точки зрения ведет себя как пай-мальчик.
Однако из-за постоянного превышения спроса над предложением газ в ближайшее время продолжит дорожать. Поэтому рост производства в указанных регионах будет почти полностью компенсирован закрытием заводов в Северной Америке и Европе. Для них текущие цены на «голубое топливо» являются критическими. Единственное, что хоть как-то удерживало их на плаву, – защитные меры в виде антидемпинговых пошлин против наших производителей. Но в ближайшее время Россия присоединится к ВТО, и таким образом многим европейским и американским производителям придется законсервировать свою деятельность до лучших времен. То есть цены на азотные удобрения сильно не упадут.
Другое дело – цены на газ. Их рост непременно скажется на рентабельности предприятий, ведь удельная доля «голубого топлива» составляет в себестоимости производства 65-70%. Между тем стоит учитывать два важных фактора. 
Во-первых, в отрасли заключаются долгосрочные договоры на поставку по фиксированной цене. И если сейчас компании платят 40 долларов за тыся¬чу кубометров, то со следующего года – 60 долларов. При этом цены сохранятся на том же уровне до 2010 года.
Во-вторых, на российских предприятиях мала производительность труда (из-за избыточного персонала) и высока норма потребления газа. Поэтому, понимая угрозу растущей стоимости газа, многие из них, и «Акрон» в том числе, активно реализуют программу модернизации, направленную на увеличение выработки продукции, а также оптимизируют численность трудовых ресурсов. В частности, «Акрон» уже достиг самого низкого потребления газа на производство тонны аммиака в отрасли. Попутно сокращается и численность персонала.
По мнению подавляющего большинства аналитиков, эти факторы позволят российским компаниям и «Акрону» с легкостью пережить трудные времена.
Инвесторы сполна оценили старания «Акрона» и с большим удовольствием покупали акции компании с января по май 2006 года. За неполные полгода их стоимость выросла на 50%. Однако после майской коррекции цена акций поползла вниз. Стоит отметить, что подобная участь постигла все предприятия отрасли.
Поводом для масштабной распродажи акций компаний, производящих азотные удобрения, стали негативные ожидания инвесторов по поводу финансовых показателей игроков этого сектора в дальнейшем.
В перспективе российские производители азотных удобрений будут подвержены влиянию двух факторов. С одной стороны, в отрасли в трехлетней перспективе ожидается падение цен на удобрения. Основная причина – ввод новых мощностей по производству. Как следствие, рост предложения над спросом и неизбежное снижение цен. С другой стороны, начнут расти цены на газ – основное сырье для производства аммиака, из которого и выпускаются азотные удобрения.
Однако, как показывают исследования аналитиков, у страха глаза оказались чрезмерно велики.
Действительно, производители из регионов, богатых дешевым газом (таких, как Ближний Восток, Венесуэла и Индонезия), в скором времени значительно расширят мощности по производству азотных удобрений. Китай тоже быстро наращивает выпуск, синтезируя газ из угля. Естественно, это должно привести к росту предложения и снижению цен на азотные удобрения.
Не стоит забывать, что «Акрон» – самая пуб¬личная и открытая компания среди российских производителей азотных удобрений, поэтому вы¬ход на IPO был бы логичным продолжением ее развития. Поскольку в этом перспективном сек¬торе мало ликвидных бумаг, я думаю, что публич¬ное размещение компании вызвало бы большой интерес со стороны инвесторов и привело бы к росту курсовой стоимости ее акций.
Те же аналитики, основываясь на расчетах справедливой цены по методу дисконтирования денежных потоков, уверены, что инвесторы переусердствовали в продажах. По усредненным оценкам, одна акция «Акрона» должна стоить 900 рублей, а на 25 декабря 2006 года ее котировка составляла 740. Таким образом, потенциал роста бумаги только вследствие недооцененности составляет более 20%. Но это еще не все. Акции «Акрона» обладают скрытыми резервами роста. В настоящее время компания имеет крупные пакеты акций двух произво¬дителей сырья для минеральных удобрений: «Сильвинита» и «Апатита», кроме того, «Акрон» является владельцем 21%-ной доли в газодобывающем предприятии «Сибнефтегаз». У этой компании есть лицензия на разработ¬ку одного из крупнейших газовых ме¬сторождений в стране – Берегового, с колоссальными запасами газа.
Ценность данных активов практически не учитывается большинством аналитиков при определении справедливой стоимости одной акции «Акрона» по методу DCF. Ценные бумаги «Сильвинита» и «Апатита» присутствуют в расчетах только по сильно заниженной балансовой стоимости, а долю в «Сибнефтегазе» многие не учитывают из-за того, что она долгое время не приносила дохода.
Дело в том, что еще недавно основным акционером этой газовой компании с пакетом в 77% являлась ИТЭРА. В 2003 году она полностью подготовила месторождение к эксплуатации, планируя добывать 12 млрд кубометров газа в год. Однако у компании возникли серьезные проблемы с доступом к газопроводам для транспортировки добытого сырья. Ссылаясь на отсутствие свободных мощностей, владелец газопроводов – «Газпром», отказывался предоставлять «место в трубе» топливу, которое могло быть добыто на Береговом. То есть месторождение, уже полностью готовое к эксплуатации в 2003 году, до сих пор простаивало, не приносило прибыли и по этой причине не имело никакой инвестиционной привлекательности.
Но в июле прошлого года ситуация коренным образом изменилась. «Газпром» приобрел у ИТЭРА 51% акций «Сибнефтегаза» и договорился о покупке всего газа, добываемого на месторождении. Так вот, с учетом новых реалий стоимость старого актива резко возросла. Теперь, по самым консервативным оценкам, доля «Акрона» стоит 350 млн. долларов. И примерно столько же – пакет акций «Сильвинита» и «Апатита». По логике, эти 700 млн. должны учитываться при расчете справедливой стоимости в качестве финансовых активов. Однако многие аналитики этого не делают, по уже упоминавшимся причинам. Между тем с учетом таких данных одна акция «Акрона» должна стоить 1250 рублей, что соответствует почти 70% потенциала роста от нынешних уровней.
Впрочем, и это еще не все. Есть два веских повода, благодаря которым акции «Акрона» имеют неплохие шансы вырасти в цене куда значительнее. Правда, относятся они к области предположений и слухов.
В настоящий момент низкие цены на газ в России препятствуют рыночной торговле российских предприятий с зарубежными партнерами. Страны, заинтересованные в удобрениях, но неспособные конкурировать с Россией, вводят против наших компаний антидемпинговые пошлины или ограничивают импорт квотами. Например, в Европе российские компании вынуждены оставлять из-за пошлин порядка 25% своей выручки. Конечно же это отрицательно сказывается на прибыли наших компаний. В том числе и «Акрона».
Вступление России в ВТО должно кардинально изменить сложившуюся ситуацию. Если пошлины отменят, то те же 25% от выручки отечественные компании будут отдавать не в бюджет европейских стран, а класть себе в карман. Естественно, это приведет к росту прибыли и не замедлит отразиться на котировках акций
Однако из-за отсутствия четких данных о том, каким образом наша страна войдет в ВТО, эта информация трудно прогнозируема. В частности, до сих пор точно не известно: будут ли антидемпинговые пошлины отменены полностью или всего лишь пересмотрены в пользу понижения. Поэтому сейчас очень сложно подсчитать, сколько российские компании выиграют в конечном счете. А значит, и прогнозирова¬ние потенциального роста акций сродни тыканью пальцем в небо.
Ясно лишь одно, в случае, если пошлины значительно снизят или вовсе отменят, – котировки российских производителей удобрений подскочат в цене.
Ходят слухи о том, что в конце 2007 – середине 2008 г. «Акрон» может провести IPO (публичное размещение) своих акций. Сейчас на рынке свободно обращается 20% бумаг предприятия, однако этого мало для того, чтобы считать их ликвидными. Между тем дисконт за низкую ликвидность «съедает» порядка 20-30% справедливой стоимости акций. Поэтому, если IPO произойдет, бумаги «Акрона» получат мощный стимул для роста. А предпосылки для публичного разме¬щения есть.
В 2005 году «Акрон» принял инвестиционную программу на ближайшие 10 лет стоимостью 1,5 млрд. долларов – по существенному расширению производственных мощностей всех основных направлений производства. Безусловно, на выполнение данной программы понадобятся деньги, и самым логичным шагом для привлечения дополнительных средств является IPO. Посудите сами, что выгоднее: брать дорогостоящий кредит или провести дополнительную эмиссию акций, которая принесет не только необходимые деньги, но и будет свидетельствовать об открытости бизнеса. Что в дальнейшем позволит брать те же кредиты, только под несопоставимо меньший процент.
Доводом в пользу реальности IPO можно считать наличие во главе «Акрона» грамотного менеджмента, развивающего компанию рыночными способами. Благодаря чему «Акрон» значительно опережает своих соратников по отрасли в плане открытости. Что, в свою очередь, позволит компании без проблем выйти на IPO.
Впрочем, все это слухи. Хотя не стоит забывать биржевую поговорку: «Покупать надо на слухах, а продавать на фактах».
МНЕНИЯ И КОММЕНТАРИИ: Кирилл Таченников, аналитик БД «Открытие»:– По нашим подсчетам, справедливая цена акции «Акрона» по методу дисконтирования денежных потоков (DCF) составляет 1150 рублей, и мы рекомендуем покупать данную бумагу. На наш взгляд, целевой уровень будет достигнут к концу 2007 года.
Среди положительных факторов, способствующих росту котировок акций «Акрона», можно выделить обновление оборудования и оптимизацию издержек. В данном направлении компания уже добилась неплохих результатов. У «Акрона» самый низкий в отрасли уровень расхода природного газа на производство тонны аммиака – 1117 куб. м на тонну против 1300 в среднем у конкурентов.
Позитивом для компании является стабильный спрос на продукцию, который в дальнейшем будет только увеличиваться. В частности, мы прогнозируем рост мирового рынка удобрений в период с 2006 по 2012 год со среднегодовым темпом 2%.
Другое конкурентное преимущество «Акрона» – близость к экспортным портам: предприятие расположено всего в 200 км от Балтийского моря. Как следствие, транспортные издержки компании ниже, чем у большинства конкурентов.
Основным негативным фактором для акций «Акрона», на наш взгляд, является крупномасштабный ввод мощностей в Азии и Латинской Америке, то есть в регионах, на которые приходится основная часть экспортных поставок российских производителей.
В то же время резкий рост внутренних цен на газ из-за вступления России в ВТО маловероятен. Георгий Иванин, аналитик по химической отрасли ИК «Антанта Капитал»:
– Мы считаем, что в настоящее время компании, производящие азотные и фосфорные удобрения, являются сильно перепроданными. Одновременно акции «Акрона» – одни из самых интересных с инвестиционной точки зрения. По нашим подсчетам, их справедливая стоимость составляет 923 рубля. Скорее всего, они смогут реализовать свой потенциал в течение 2007 года.
На наш взгляд, в течение трех следующих лет производители азотных удобрений столкнутся с объективным падением прибыли. Это будет связано с увеличением цен на газ, а также с негативной конъюнктурой, вызванной вводом новых мощностей и переизбытком предложения на мировом рынке, затем последует очередная волна роста цен на азотные удобрения (в силу цикличности отрасли). Для «Акрона» и ряда других компаний ожидаемое в среднесрочной перспективе снижение рентабельности не станет слишком существенным, поскольку отрасль имеет возможности для сокращения затрат и диверсификации бизнеса.
Кроме того, не стоит забывать, что производители минеральных удобрений относятся к одному из тех российских секторов, которые должны получить хорошие дивиденды от вступления России в ВТО. В частности, предполагаются пересмотр и снижение антидемпинговых пошлин, а также увеличение квот на поставку удобрений в Западную Европу и США.
Дополнительный интерес представляет предстоящее IPO одного из участников отрасли – «Еврохима». Дело в том, что сейчас акции российских производителей минеральных удобрений торгуются с дисконтом в 30-40% по отношению к зарубежным аналогам. В случае, если IPO «Еврохима» пройдет успешно (по сопоставимым с иностранными игроками ценам), начнется переоценка всей отрасли и котировки «Акрона» тоже пойдут вверх. По заявлениям представителей «Еврохима», точный ответ на вопрос, состоится ли первичное размещение в 2007 году, будет дан рынку в марте-апреле.
Михаил Сайно, аналитик ИФ «ОЛМА»:
– По нашим расчетам справедливая цена одной акции «Акрона» составляет 675 рублей, соответственно рекомендация - продавать. Наша оценка основана на сравнении компании с другими производителями удобрений, как российскими, так и иностран¬ными. Вступление России в ВТО произведет на компанию двойственный эффект. С одной стороны, Акрон получит новые рынки сбыта и увеличит доходы от экспорта. C другой – значительно возрастет цена газа (согласно планам российского правительства, к 2010 году она достигнет 102 долларов). Если стоимость удобрений останется на том же уровне или вырастет незначительно, то рентабельность производства удобрений в стране существенно снизится, что негативно скажется на котировках акций «Акрона».
|
